一．十一月A股持续筑底
8月以来，外围调整、人民币贬值、经济增速不达预期等因素影响下，A股持续筑底。随着逆周期调节政策以及稳定市场的措施集中出炉，9月市场步入调整尾声。不过10月国际地缘政治冲突加剧，全球市场开启避险模式，11月美联储暂停加息后美元指数大幅走低，刺激外围市场全面上涨，但A股依旧低迷。截至11月24日，当月上证指数上涨0.74%，深成指下跌0.97%，创业板指数下跌1.54%。不过，与沪深股指形成鲜明对比的则是北证50指数，11月最大区间涨幅超过40%！果然，哪里有流动性，哪里就有溢价；反之亦然。
我们在11月策略《一蓑烟雨任平生》暗示：11月A股依旧是拉锯，行情转好的可能性不大。毕竟穿着蓑衣在风雨中行走，也无风雨也无晴，无所谓风雨或晴天。
从指数表现看，11月份市场继续筑底，几大指数走势趋同。这点与8月、9月科创板及创业板领跌，而上证指数相对稳定的表现形成巨大的反差。反差背后，说明调整进入末期，强势股出现补跌的局面。
图表1：主要市场指数11月表现（%）（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
11月市场走势疲弱，根本原因是北向资金出逃，A股赚钱效应越来越低。除了借助于短剧互动游戏而出现阶段性爆炒的传媒板块，流行性疾病刺激下的医药板块，政策利好刺激下的房地产板块，以及煤炭、汽车等个别板块，其余行业总体没有赚钱机会。
图表2：主要风格指数11月表现（%）（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
图表3：主要风格指数走势对比（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
从历史走势看，消费风格依旧是长期领跑各大风格，但从年内走势看，稳定风格已经脱颖而出。
二．十一月市场震荡为主
（一）蓝筹板块出现补跌
截至11月24日，申万一级行业涨多跌少。表现最强的五个行业分别是传媒（9.63%）、煤炭（4.71%）、计算机（4.48%）、房地产（4.25%）、社会服务（3.91%）。有色金属、电力设备、建筑材料、非银金融、银行等五个行业领跌，幅度分别为-2.73%、-2.14%、-1.46%、-0.89%和-0.55%。行业涨跌幅和10月对比可知，房地产、传媒等行业连续2个月大幅回调后出现报复性反弹，银行、电力、有色等板块则出现补跌。
图表4：主要行业11月市场表现（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
11月份，美元指数大幅回调，人民币兑美元汇率升值至7.15附近，北向资金趋势性抛售仍未结束。传媒、煤炭、计算机、房地产等行业涨幅居前，背后的逻辑是困境反转；而有色金属、电力设备、建筑材料、非银金融、银行等板块则出现回调。市场结构性行情的特征依旧明显。
（二）宽基指数涨跌参半
11月，主要规模指数涨跌参半，风格化明显。11月跌幅居前的主要规模指数分别为大盘成长（-2.87%）、创业板50（-2.17%）、创业大盘（-1.81%）、创业板指（-1.54%）和中证100（-1.51%）。
图表5：主要规模指数10月市场表现（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
表现最强的规模指数则是：国证2000（3.72%）、中证1000（2.45%）、创业板综（1.53%）、巨潮小盘（1.41%）、深圳综指（1.39%）。数据反映出持续调整下，市场重心下移，权重股补跌现象较为突出，中小盘股则展开反弹。
（三）北向11月大幅减持银行、电池、证券、光伏行业
截至11月24日，北向资金当月净流出83.81亿元。所有行业中医疗器械、半导体、食品饮料、电力、农牧饲渔等行业资金净流入最多，净流入分别为34.26亿元、23.18亿元、18.98亿元、16.43亿元和14.87亿元。
截至11月24日，所有行业中北向资金净流出最多的5个行业为银行（-51.26亿元）、电池（-38.82亿元）、证券（-26.06亿元）、光伏设备（-23.65亿元）和保险（-23.52亿元）。
图表6：11月主要行业北向资金净流入（亿元）（截至：2023-11-24）
来源：choice、巨丰金融研究院
北向资金11月总体以抛售为主，但力度和前几个月相比明显减弱。其中消费电子、汽车整车连续3个月获得北向资金大笔增持，而银行、电池、光伏设备、保险则连续3个月被北向资金大幅减仓。最近两个月北向资金动向对于A股影响很大，建议投资者对北向资金10月大幅增持的行业及时逢高止盈。
（四）11月影响A股的主要因素
国内经济数据略有回落：
11月9日,国家统计局公布数据，2023年10月份，全国居民消费价格同比下降0.2%，由上月持平转为下降；环比下降0.1%，由上月上涨0.2%转为下降。全国工业生产者出厂价格同比下降2.6%，降幅比上月扩大0.1个百分点；环比持平，由上月上涨0.4%转为持平。
11月13日，央行公布数据显示，2023年10月新增人民币贷款7384亿，同比多增1058亿；10月新增社会融资规模1.85万亿，同比多增9108亿。10月末，广义货币(M2)同比增长10.3%，增速与上月持平；狭义货币(M1)同比增长1.9%，增速比上月末低0.2个百分点。
美元加息周期步入尾声：
11月1日，美联储召开议息会议，宣布将联邦基金利率区间维持在5.25-5.5%区间，缩表上限按计划维持每月950亿美元，并开始关注金融条件大幅收紧的问题。
上述事件，对于11月A股产生了重大影响，美联储基本结束加息周期，全球资本市场展开强反弹，但A股仍未能走出低谷，机构预计央行将降低存款准备金率落空，以及北交所个股大幅飙升，加剧了A股场内资金的分歧。
三．预计十二月结构性行情延续
目前A股结构性行情特征明显，市场上热点板块持续性不强，市场重心仍然在下降：汽车、消费电子等行业在华为概念加持下持续走强；金融板块在10月大力护盘，11月份几乎没有表现。小盘股总体表现强于大盘股，尤其是袖珍盘的北交所个股，股价短期出现暴涨。板块轮动加快的根本原因，还在于市场处于存量博弈的大背景之下，从11月的逆回购利率看，市场流动性趋紧。从历史的角度看，流动性及市场情绪，将是行情驱动的主要因素。下面，我们将从宏观面、资金面、情绪面三个方面分析，以探究12月份A股的机会。
1、宏观面：
经济数据略有回落
在国内各项稳经济政策组合发力推动下，结合中国经济具有的巨大发展韧性和潜力，经济长期向好的基本面没有改变。10月份，受“十一”节假日和节前部分需求提前释放等因素影响，制造业PMI景气水平有所回落。不过，整体来看，经济向常态回归仍是大趋势，在宏观政策支持下，制造业企业对经济复苏前景仍保持乐观预期。
PMI指数降至收缩区间
10月31日，国家统计局公布数据显示，10月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.5%，比上月下降0.7个百分点，降至收缩区间；同时，非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.6%和50.7%，分别比上月下降1.1个百分点与1.3个百分点，但均高于临界点。
图表7：中国制造业PMI指数
来源：choice、巨丰金融研究院
10月份，受‘十一’节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，制造业PMI景气水平有所回落。受9月份较高基数和10月份工作日减少等因素影响，10月份生产指数为50.9%，比上月下降1.8个百分点，但仍高于临界点，制造业企业生产景气水平保持扩张。总体看，10月份生产指数保持扩张，需求有所回落。
2、情绪面：
国外：美联储加息周期或已结束
美国10月份通胀数据低于预期，促使美国银行改变了对美联储进一步加息的预期，认为加息周期已经结束。数据显示，美国10月CPI同比上涨3.2%，低于9月份的3.7%，为今年6月以来的最低水平。与此同时，核心CPI同比上涨4%，也低于普遍预期。美银策略师们预计，美联储将从2024年6月开始降息，并以每季度一次的速度降息。11月以来，美股出现大幅反弹，逼近年内高点。日经指数创出33年以来新高。
国内：A股公司回购增持脚步加快
自8月以来，沪市公司维护价值投资意识不断强化，回购增持内在动力显著增强，以实际行动提振投资者信心。统计数据显示，2023年以来，沪市新增回购计划约260家，拟回购金额上限接近700亿元。尤其三季度以来，沪市公司加快回购步伐，170余家新发回购计划，拟回购金额上限460亿元，数量、金额占全年的比例均超六成。
分板块看，上证180成份公司、科创50成份公司回购力度更大，回购金额占对应板块比例分别超七成、近五成，引领示范效应显著。其中，中远海控回购金额达150亿元，海尔智家、宝钢股份斥资回购金额达30亿元。此外，还有上汽集团、中国石化、恒瑞医药等公司回购金额超过10亿元。
3、流动性：
新增社融数据走强
自5月以来，新增社融数据连续3个月同比下滑，但降幅收窄明显。8月社融数据开始拐头向上，9月、10月数据进一步向好。
央行网站11月13日发布《2023年10月社会融资规模增量统计数据报告》显示，初步统计，2023年前十个月社会融资规模增量累计为31.19万亿元，比上年同期多2.33万亿元。10月份社会融资规模增量为1.85万亿元，比上年同期多9108亿元。
近期央行加大公开市场操作力度，以及人民币贷款同比增长较快对M2增速带来支撑，但去年同期基数较高以及政府债券发行加速一定程度上拖累M2增长。
总体上看，10月末M2增速仍然维持10%左右的较高水平，稳健的货币政策较为有力，市场流动性合理充裕。10月份M2—M1“剪刀差”扩大至8.4%，以及M1同比增速大幅下滑，从侧面反映出经济活力仍显不足，市场主体信心有待提振。
图表8：社融数据
来源：choice、巨丰金融研究院
新基金发行整体仍较为低迷
今年一季度A股市场先扬后抑，基金净值整体小幅上涨，AI引领之下TMT方向涨幅居前，相关基金净值也有不错的表现。但从新基金发行市场来看，权益类新基金并没有随之回暖，整体仍然较为低迷。8月基金发行有所改观，但之后再次出现持续缩量的局面。
图表9：基金发行统计
来源：choice、巨丰金融研究院
今年以来截至11月24日共有1137只基金宣告成立，募集总规模超过8999亿元，其中9月、10月发行基金份额持平，较8月份的1004.74亿出现明显回落。目前的基金发行规模上，依然是债券类基金占比较大。
11月份，债基发行占比高达84%，这意味着11月通过基金给A股注入的资金仅为30亿元。所以，相对而言，通过基金发行为股市输入的流动性仍低于预期。
北向资金动向
北向沪深港通已经成为境外投资者进入A股的主要途径。近年来，我国资本市场对外开放渠道持续拓宽，外资流入更加便捷。
图表10：北向资金流入与上证指数对比
来源：choice、巨丰金融研究院
北向资金对A股影响较大，今年1月大幅流入超过1400亿元时，当月沪指涨幅高达5.39%，深成指上涨8.94%。2月净流入显著减少，市场进入盘整状态，且出现了持续分化。4月、5月北向资金小幅流出，市场陷入调整。6月，北向资金回流225亿元，市场展开反弹。7月北向资金净流入470亿，A股反弹行情延续。8月北向资金净流出896.83亿元，市场处于不断探底的过程中。9月、10月、11月北向资金流出放缓，截至11月24日，当月北向资金净流出83.8亿元。总体而言，北向资金当月大幅流入时，市场有不错的表现，如果大幅净流入的趋势不能延续，则市场容易进入盘整状态。
融资融券动向
随着主板注册制新股开启申购，A股融资能力进一步增强，叠加强制退市的完善和实施，中国资本市场将逐渐迈向成熟。2023年以来，融资余额逐步提高，在4月20日达到年内峰值1.65万亿，此后伴随市场调整，融资余额震荡下行，到8月25日达到阶段新低1.55万亿。此后展开反弹，截至11月24日，融资余额1.59万亿元。从长期看，融资融券对于行情有一定推动，且两融余额仍有上升空间。
图表11：融资融券分析
来源：choice、巨丰金融研究院
4、十二月A股值得期待的因素：
全球央行紧缩政策出现拐点，市场流动性改善
美联储最新会议纪要重申谨慎基调，但市场已几乎排除美联储继续加息的可能，本轮十年期美债利率从5%快速下行至4.4%附近，在当前位置进一步大幅下行面临一定阻力。与此同时，国内地产金融政策加快放松使得市场宽信用预期升温，岁末之际，重要会议的政策定调将成主线。预计后续稳增长仍会加码发力，积极财政将成为宽信用的主要抓手，货币政策保持相对宽松，资本市场投资端改革重点在于引入中长期资金，权益市场有望演绎震荡向上的行情。
综上所述，鉴于宏观经济出现一定波折，基金发行尚未转暖，多家公司抛出增持或回购方案稳定股价，北向资金流出放缓，两融资金小幅回升等因素影响，我们判断A股十二月份仍将是结构性行情。
四．十二月关注结构性轮动行情
A股市场自4月下旬后呈现弱势震荡筑底行情，形成这种局面主要原因有两点：一是国内经济复苏力度弱于预期，二是美元紧缩及地缘政治因素对市场情绪的扰动。尽管自8月以来，国内经济重拾升势，但外围不确定因素加强，因此市场总体没有脱离震荡筑底的框架。
展望12月份，欧美此轮加息周期或落下帷幕，全球流动性收缩将逐渐结束。国内经济在逆周期调节下将逐步企稳，投资策略上依然倾向于结构性轮动行情，看好煤炭、猪肉、基建等周期板块的估值修复机会。
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五．风险提示
经济复苏不及预期；
政策效果不及预期；
历史数据不能完全代表未来预期。
